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重點概覽

交易所之間的價格差異可能因各種原因而出現，包括市場操縱、交易所停業或交易者錯誤。市場效率的低下，可能會妨礙套利，從而加劇市場失調。

雖然市場失調在小型交易所和非流動性資產中尤為常見，但主流交易所的流動性市場也會經常受其影響。市場失調的存在使得依賴單一交易所的價格供給來進行投資組合估值和合約結算變得不可靠。

創建能夠抵禦市場波動的參考匯率是非常複雜的。

混亂的市場

加密貨幣市場的流動性被分散在少數幾個主流交易所和幾十個小交易所中。由於市場效率低下、市場操縱或交易者錯誤，這些交易所的價格經常出現差異，至少會有一個交易所對資產進行了錯誤定價，無法反映全球市場價格。這個問題對於流動性較差、資本規模較小的資產尤為嚴重，因為這些資產的結算保證較弱，更容易受到操縱。

除了創造套利機會外，這種缺乏穩健市場價格的情況還會導致投資組合估值和合約結算困難。期貨和期權等衍生品需要一個價格來進行結算，這就需要使用一個能準確反映各市場狀況的參考匯率。

低效

市場通常被假定為有效的，其價格反映了所有已知信息。在一個有效的市場中，錯誤定價往往是短暫的，因為任何價格差異都可以通過套利來彌補。這些市場據說遵守一個價格法則，該法則認為，相同的商品在不同的市場上應該以相同的價格出售。

然而，在交易成本和經營風險的存在下，即使是理性的市場也未必能有效地發揮作用。在一個無效率的市場中，只要摩擦持續存在，價格差異就可能持續存在。

加密資產市場上最嚴重的持續價格失調是Bitfinex和其他交易所的現貨價格之間的失調。由於對交易所償付能力的擔憂，Bitfinex上的比特幣經常以高於其他市場的價格進行交易，最突出的是在2018年底和2019年初。

自2017年4月Coin Metrics首次觀察到該價差以來，Bitfinex的BTC/美元市場一直沒有被計入Coin Metrics的每小時或實時參考匯率。2018年底一個典型交易日的快照顯示，Bitfinex BTC/美元市場與用於計算這些匯率的市場之間的價差約為1.3%。

（Source: Coin Metrics Reference Rates, Coin Metrics Market Data Feed）

除了對交易對手現金流量的擔憂外，由於對交易資產的結算保證的擔憂，價格失調可能會繼續。

公鏈的主要功能是為資產的轉移提供一個結算層，而這一功能的正確執行需要在有足夠數量的區塊確認的情況下，交易在概率上是不可逆的。這種不可篡改性可以通過幾種方式打破，最有名的方式是通過51%攻擊，在這種攻擊中，控制了網絡大部分算力的攻擊者會對區塊鏈進行重新排序。

因此，安全性較差的資產的接收方可能需要大量的確認才能確認轉賬有效。交易所運營商必須特別謹慎，因為他們收到的存款量很大，因此在被攻擊時將面臨損失。這導致交易所提高了存入某些資產所需的等待時間和確認次數。而等待時間的增加，又增加了試圖從這些資產的市場效率低下中獲利的交易者所承擔的風險，加劇了現有的流動性不足，並有可能導致市場的持續混亂。

最顯著的此類事件發生在2020年4月29日，當時Coinbase的ETC市場與其他交易所的市場出現了明顯的價格失調。這次失調的範圍很廣，持續了幾個小時，部分原因是在幾次51%的鏈上攻擊之後，交易所需要對ETC存款進行大量確認。

（Source: Coin Metrics Reference Rates, Coin Metrics Market Data Feed）

Coinbase是ETC交易的主要市場，這一事實使這種市場失調更為複雜，這降低了應將哪個價格視為市場價格的明確性，並強調了透明計算參考匯率的必要性。

資本管制是市場摩擦的另一個來源，在外匯市場上引入了障礙，這在加密貨幣市場上同樣起作用。這些障礙在很大程度上導致了以韓元報價的現貨市場與以其他法幣報價的現貨市場之間的所謂”泡菜溢價”。

資本管制屬於對加密貨幣市場流動性的法幣轉賬更廣泛的限制。交易所停機或與銀行合作夥伴關係緊張導致的法幣存款或提款延遲是另一個相關的摩擦來源。

由於不能保證各交易所的供需是統一的，因此在一個低效但理性的市場中，價格會出現差異。在現實中，市場參與者很容易出現錯誤和非理性，從而帶來更多的價格失調。

Fat Finger（手滑失誤）

有一種常見的錯誤，稱為fat finger，交易者錯誤地提交了一個交易。這些錯誤可能會導致閃電崩盤，或市場快速下跌（但很快就會被糾正）。

2019年5月17日，比特幣市場經歷了一次可能是由於錯誤下達的大額賣單導致的閃崩。這次閃崩對其發源地交易所Bitstamp的影響尤為強烈。

（Source: Coin Metrics Reference Rates, Coin Metrics Market Data Feed）

由於追溯時間長，Coin Metrics的每小時參考匯率不受影響。Coin Metrics的實時參考匯率正確地跟踪了市場價格，不包括Bitstamp上的額外下跌。

（來源：Coin Metrics Network Data Pro）

儘管市值下降，但對於比特幣（BTC）和以太坊（ETH）的基本面來說，本週的表現相對較好。BTC安全性看起來很健康，算力和挖礦收入都在增加。算力週環比增長了6.6%，應該很快就會超過平倉前的水平。

ETH交易量週比下降了3.5%，而BTC交易量增長了3.7%。但儘管交易量下滑，ETH活躍地址卻增加了8.1%，而BTC則增加了5.8%。ETH活躍地址持續增長的原因，我們將在本週的網絡亮點中進行探討。

網絡亮點

ETH在過去的七天裡，都有超過50萬個活躍地址。這種情況只發生在ETH歷史上的另外一個時期——2018年1月，當時ETH的價格飆升至1400多美元的歷史新高。然而，當前的活躍地址激增並不是由ETH價格峰值驅動的，因為自2月份以來，ETH的價格一直保持在250美元以下。相反，它似乎是由基於以太坊的穩定幣和去中心化金融（DeFi）的快速增長所驅動的。

ERC-20代幣是在以太坊區塊鏈上發行的，可以作為衡量以太坊上活動的代表。雖然遠非全貌，但流行的ERC-20的活躍度可以揭示整個網絡的使用趨勢。

下圖顯示了三種以太坊發行的穩定幣的活躍地址數。Tether(USDT_ETH)、USD幣(USDC)和Paxos(PAX)。自3月以來，這三個幣的活躍地址都有大幅增長，其中USDT_ETH以巨大的優勢領先。

但儘管增長迅速，USDT_ETH的活躍地址似乎在6月達到了頂峰（至少是暫時的），進入7月後有所下降。PAX活躍地址也在6月初達到峰值，此後一直在下降。不過，並非所有的穩定幣都在下降。USDC活躍地址自3月以來相對穩定增長，目前已達到歷史新高。

下面我們來看三個與DeFi相關的ERC-20代幣：0x（ZRX）、Maker（MKR）和Kyber Network（KNC）。KNC在進入7月後創下歷史新高，因為其Katalyst和KyberDAO的更新將引入新的質押獎勵：一旦更新上線，KNC的持有者將可以通過質押代幣參與協議治理，同時獲得ETH獎勵作為回報。ZRX活躍地址在5月大幅飆升後，7月初也在增​​​​長。MKR地址在6月中旬達到峰值後有所下降，但仍處於相對高位。

除了活躍地址激增外，自4月以來，持有超過0.01 ETH的地址數量猛增。4月1日，有712萬個地址持有至少0.01 ETH。到7月1日，已超過837萬，增加了約125萬個地址。

市場數據解析

在過去的3個月裡，我們已經進入了一個標準普爾500指數的日回報率和比特幣的日回報率持續相關的時期。這是一個值得注意的趨勢，因為在3月份拋售之前，市場就已經出現了負相關。

這並不是兩市第一次出現正相關，不過這已經是最長、最穩定的相關性之一。下面我們來看看兩市的30日和90日相關性，可以追溯到2015年1月。在3月份的拋售之後，我們達到了90日相關性高於0.4的水平。自那時以來，相關性一直保持到0.3以上，這是迄今為止最長的持續時間。

這些資產類別之間的正相關主要是由於圍繞COVID-19的市場反應後的迅速拋售和持續恢復。許多人將這兩種資產的風險下降歸因於普遍的看法，即”在大跌中，所有資產的貝塔值都會變成1 “也適用於比特幣。這一時期讓一些關注比特幣行業的人士感到緊張，因為比特幣之前與大盤股票市場缺乏相關性，常常被譽為其最大亮點之一。只有時間才能證明相關性是否恢復到3月前的水平，或者在較長時間內保持高位。

來源:巴比特

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